Schweizer Wirtschaft im Hürdenlauf

Die grossen konjunkturellen Impulse sind in den letzten Wochen ausgeblieben. Vor dem letzten Quartal des Jahres 2025 steht einmal mehr die Geldpolitik der wichtigsten Notenbanken im Fokus der internationalen Finanzmärkte. Nach der jüngsten Jackson-Hole-Konferenz der Kansas City Fed von Ende August lässt sich die Grundhaltung der Zentralbanker am besten als moderat expansiv beschreiben.

Die US-Fed unter ihrem Vorsitzenden Jerome Powell hat nach einer Pause von beinahe einem Jahr – die vorletzte Zinssenkung fand im Dezember 2024 statt – den Leitzins um einen Viertelprozentpunkt auf 4,25 Prozent gesenkt. Dagegen beliessen die EZB wie auch die Schweizerische Nationalbank (SNB) ihre Leitzinsen unverändert. Allerdings können die begleitenden Wortmeldungen der Notenbankvertreter als moderat interpretiert werden.

Weder die EZB noch die SNB mögen zum jetzigen Zeitpunkt weitere Zinssenkungen ausschliessen. Abgesehen davon gibt es auch gute Gründe für eine vorsichtige Beurteilung des aktuellen konjunkturellen Umfelds. Am Beispiel der Schweiz zeigt sich die maue Entwicklung klar: Nach zwei Jahren mit Werten deutlich unter dem Trend- beziehungsweise dem Potenzialwachstum mehren sich die Anzeichen, dass auch 2025 und 2026 ein vergleichbares Resultat für das um Sportereignisse bereinigte reale Bruttoinlandprodukt bringen werden.

Das sind keine erfreulichen Aussichten, handelt es sich doch um die längste Phase mit unterdurchschnittlichem Wachstum in der Schweiz der letzten 30 Jahre. Dies wohlgemerkt zu einem Zeitpunkt, in dem wir aufgrund der anhaltenden Digitalisierung und anderer technologischer Fortschritte von einem im Mittel gestiegenen Potenzialwachstum auch in der Schweiz ausgehen können.

Eine direkte Folge dieser Entwicklung ist eine graduelle Verschlechterung der Arbeitsmarktsituation. Das Beschäftigungswachstum wird für die Jahre 2025 und 2026 nur noch leicht positiv erwartet. Gleichzeitig steigt die Arbeitslosenquote langsam, aber stetig an. Lag sie 2023 noch bei einem historisch tiefen Wert von 2,0 Prozent, so erhöhte sie sich 2024 auf 2,4 Prozent und wird von den Experten des Bundes für 2025 bei 2,9 Prozent und für 2026 bei 3,2 Prozent prognostiziert (s. Grafik oben).

Einzig die weiterhin robuste Baukonjunktur und Teile des Dienstleistungssektors stabilisieren die Wirtschaft gegenwärtig in gewissem Masse. Von einem Szenario mit hohem Inflationspotenzial kann jedoch nicht die Rede sein. Ähnliches gilt für weite Teile Europas.

Für die schwächelnde Schweizer Wirtschaft und damit für die Geldpolitik der SNB kommt erschwerend hinzu, dass die Schweiz erstens von der Regierung Trump mitunter mit den höchsten Exportzöllen belegt wurde, zweitens viele Zentralbanken weitere Zinssenkungen beschliessen könnten und drittens der aussenhandelsgewichtete Schweizerfranken nach den jüngsten Kursverlusten des US-Dollars hoch bewertet ist.

Zwar lässt sich festhalten, dass die aktuelle Geldpolitik mit einem Leitzins von 0 Prozent kaum als restriktiv beschrieben werden kann. Dennoch trifft es zu, dass bei einem Wachstum deutlich unter dem langfristigen Trend auch bei 0 Prozent eine positive Realverzinsung entstehen kann. Dies aufgrund der deflationären Tendenzen infolge der Aufwertung des Schweizerfrankens: Steigt der Franken im Wert, werden Importe günstiger und das Preisniveau in der Schweiz sinkt. Auch wenn die SNB signalisiert, dass ihr bevorzugtes Szenario unveränderte Zinsen bei 0 Prozent vorsieht, bleibt in unseren Augen das Risiko bestehen, dass sie gezwungen sein könnte, ihre Leitzinsen erneut in den negativen Bereich zu senken.

In weiten Teilen ähnlich, wenn auch weniger ausgeprägt, zeigt sich die Situation im übrigen Europa, insbesondere in Deutschland. Das Wirtschaftswachstum bleibt unterkühlt, obwohl die Importzölle der USA auf europäische Güter im Vergleich zur Schweiz mit 15 Prozent deutlich geringer ausfallen. Wie so oft in den vergangenen Jahren folgt in Europa in einer solchen Situation eine expansive Fiskalpolitik. Politische Initiativen zur Konsolidierung der Staatsfinanzen haben hingegen wenig Erfolg.

Zuletzt musste dies die von Präsident Macron eingesetzte Regierung Bayrou erfahren. Ihre Sparpläne fanden keine Unterstützung in Frankreich, sodass sie sich einem Misstrauensvotum beugen musste. Umgehend stellten die Finanzmärkte die Zinsen für französische Staatsanleihen höher – nicht zum ersten Mal in den vergangenen Monaten. Die Folge sind weiterhin verhältnismässig hohe Obligationenrenditen in Europa. In unseren Augen eröffnet dies weiterhin gute Anlagemöglichkeiten im europäischen Obligationenmarkt, allerdings ausschliesslich ausserhalb von Staatsanleihen. Mit unserem EUR-Obligationenfonds investieren wir deshalb vorwiegend in Unternehmensanleihen, die dank einer attraktiven Zins- und Kreditkurve aktuell weiterhin respektable Renditen von über 3 Prozent bieten.